“Piyasa hareketleri riskli bir lunapark treni gibi”

Online yatırım bankacılığı uzmanı Saxo Bank’ın dünyaca tanınmış ekonomistlerinden John J. Hardy, Başkan Trump’ın yönetimindeki ABD politikasının nasıl olacağına dair yoğun spekülasyonlardan, Avrupa’nın yoğun seçim takvimindeki varoluşsal sorulara kadar, döviz tüccarlarının 2017 yılı içinde cevap bekleyen acil soruları var dedi.

Saxo Bank’ın dünyaca ünlü analisti John Hardy, 2017 yılının ilk çeyreğine dair görüşlerini açıkladı. Nominal büyüme gerçek büyümeden daha üstün oldukça, gerçek ABD faiz oranlarının giderek daha negatif hale gelme riski taşıdığını söyleyen söyleyen Hardy, “AB’nin politik ve hatta varoluşsal geleceğini çevreleyen belirsizlik 2017’de geri gelecek” dedi. Ünlü analist sözlerini şöyle sürdürdü:

“Sonraki üç aya ve 2017 takvimine girerken her çeyrekte sunduğumuz genel bakışımızı paylaşmadan önce 2016’nın kilit döviz kuru olaylarını ele almaya değer. Ardımızda bıraktığımız yıl sıradışı bir şekilde büyük, olaylı ve beklenmedik dönüşlerle doluydu. 2017’nin yeni ters köşe olaylar ve şaşırtmacalar getirmeyeceğini söyleyemeyiz ama 2017’nin getireceklerine dair ciddi piyasa konumlaması ve beklentisi, kaçınılmaz bir şekilde piyasalarda büyük dalgalanmalar anlamına geliyor, özellikle de yeni yılın yaygın varsayımları yanlış çıkarsa.”

“Varlık piyasalarında 2016 eylem paketlerinin odak noktasında döviz vardı. Çin’in sert bir yuan devalüasyonuna izin vereceği korkusuyla yıla dörtnala bir giriş yapıldı. Varlık piyasalarındaki global erimenin ardından Japonya Bankası şaşırtıcı ve yanlış yönlendirilmiş, düşünmeden yapılan satışın ardından açık pozisyonu kapayan Japon Yeni duvarıyla karşılaşan bir negatif faiz oranı bölgesine girdi. Varlık piyasaları bunun ardından güçlü bir şekilde sekti ve FED’in faiz artırımından kaçınacağı ve Çin’in renminbiyi destekleyeceği açıklamasından sonra USD’nin gücü yılın ilerleyen dönemlerine kadar geri plana atıldı. Böylece sürpriz 23 Haziran Brexit oyunda ciddi bir sterlin felaketiyle karşılaştık.”

“Yılın sonraki döneminde Yen’deki olumsuz yükselişin ardından, son çeyrekte faiz oranları sert bir şekilde çıktıktan sonra Japonya Bankası’nın Eylül ayında açıkladığı yeni getiri eğrisi kontrol politikası mükemmel bir zamanlamayı tutturdu ve Japonya Bankası intikamını almış oldu. Bu yükseliş Donald Trump’ın 8 Kasım ABD başkanlık seçimlerinde şaşırtıcı zaferiyle yeni bir öncelik kazandı. Bu zafer ayrıca gelecekteki ABD politikası beklentisini yeniden şekillendirdi ve 2016’nın büyük kısmında gözden düşen ABD doları için ateşi yaktı. Bu sırada, yılın büyük çoğunluğunda kısmen yılın ilk yarısında faiz oranları düştükten sonra geri dönen faiz arbitrajından ama ayrıca yuan devalüasyonu korkusu dindiğinden ve çoğu kilit emtia fiyatı sabit kalıp hatta güçlü bir şekilde canlandığından dolayı bazı yükselen piyasaların para birimleri yeni kazananlar olarak ortaya çıktı.”

“ABD dolarının dönem içindeki ikinci FED faiz artırımının ardından yılı son 13 yılın en yüksek değerde bitirdiği aksiyon dolu 2016’dan sonra 2017’ye geçiş bir kere daha beklentilerle dolu. Aşağıda yılın en önemli ticaret başlıklarının bazılarını keşfedeceğiz ve yeni yılın hızlı bir başlangıca dalarak neredeyse her yerde karşılaşılan bol politika ve politik riskle birlikte yılın bir bütün olarak lunapark treni gibi yukarı aşağı piyasa hareketleri göstereceğini bekliyoruz.”

Başkan Trump’ın politikaları tam olarak fiyatlandırılmış mıdır ve güçlü bir ABD dolarını sürdürecek midir?

USD tahmincileri için zorlu zamanlar olduğunu söyleyen ünlü analist, ABD dolarının 2017’ye girerken oldukça değerlenmesiyle Dolar Endeksinin son 13 yılın en yüksek değerini gördüğünü belirten John Hardy, konuya ilişkin şunları söyledi:

“Pazar, Trump’ın artan mali harcamalar ve özellikle kurumlar için yerel yatırımları teşvik eden düşük vergilerin tedarik bolluğuna dayanarak ABD ekonomisinde Reagan benzeri bir patlama yaratacağı beklentisine girdi. 1980’lerin başındaki Reagan ekonomisinin olası etkisi ile Trump ekonomisinin 2017’deki etkisi arasında ise pek çok fark bulunmaktadır. O yıllarda ülkenin hem kamu hem de özel bilançosu bunun yarısından daha az yükseltilmişti ve faiz oranları uzun dönemli bir düşüşe geçmek üzereydi. Ya şimdi? Faiz oranları rekor oranda düştü ve ekonomi daha önce hiç olmadığı kadar yükseltildi (bu ikisi tabi ki birlikte hareket eder).”

“Kısacası, canlanma beklentisinden ve FED faiz artışından beklenen daha yüksek faiz oranları her türlü ekonomik büyümenin karşısına geçecek ve sonunda krediyi sınırlayarak ivme kazanan her şeyi yavaşlatacaktır. İşin sırrı bunun zamanlamasıdır – 1. çeyrekte gelişen pruva rüzgarları mı görüyoruz yoksa döngünün can çekişen ruhların canlanışına kadar uzanma becerisini hafife mi alıyoruz? Her zaman olduğu gibi, tüccarların çevik olması gereklidir. Önümüzdeki Trump başkanlığı ve ekonomisi (veya Reagan ekonomisi sürüm 2.0 – aslında Trump’ın vaktiyle Reagan’ın danışmanlığını yapmış kilit danışmanları var) piyasanın zaten kısmen fiyatlandırıldığı vergi politikası ve mali canlanmadan başlangıçta bir ivme kazanabilir. Fed enflasyon canlandıkça (bir kısmı Çin’den ve kilit endüstrilerdeki fazla kapasiteleri ortadan kaldırmaya odaklı politikalarından kaynaklanıyor) yılın ilk dönemlerinde bunun kıvrımın gerisinde kaldığını düşünebilir.”

“Yıl ilerledikçe gelen her türlü enflasyon veya büyüme “yanlış” olarak görülecektir, fiyatlar sadece mali abartılardan dolayı yükselecek ve enflasyon ölçümleri gerçek büyümenin çok daha üstünde olacaktır. Nominal büyüme gerçek büyümeden daha üstün oldukça, gerçek ABD faiz oranları giderek daha negatif hale gelme riskini taşıyor. Bu negatif gerçek oran dinamiği ABD dolarını hızla yakalayabilir, muhtemelen 2011’deki uzun soluklu düşük oranlarından sonraki döngü için 1. veya 2. çeyrekte zirve yapabilir.”

AB’nin politik kargaşası yeni bir AB politik ve mali kriz riski anlamına mı geliyor?

AB’nin politik ve hatta varoluşsal geleceğini çevreleyen belirsizlik, Avrupa Merkez Bankası’nın AB’yi parasal morfinle hayatta tuttuğu 2012 dönemi sonrasında 2017’de gürleyerek geri geleceğini söyleyen Hardy, “Hollanda’da Mart seçimleri, Fransa’da Nisan/Mayıs (birinci tur/ikinci tur) seçimleri ve Almanya’da sonbahar başında seçimler yapılacak. Bunlara ek olarak eski başbakan Matteo Renzi’nin 2016 sonundaki başarısız referandumundan sonra İtalya’da erken seçim riski ve Yunanistan’ın kurtarma paketi yeniden yapılandırması için masaya gelme durumu da söz konusu” dedi.

Saxo Bank FX Strateji Müdürü John Hardy,konu ile ilgili görüşlerini şöyle açıkladı: “Yılın başlarında veya Fransız seçimlerinden önce Euro’nun düşmesini bekleyebiliriz, ama bunlar beklenenden daha az değişkenlik yaratabilir. Yine de AMB parayı köklese de politik güçlerin belirsizliği Euro beklentisini etkileyecektir. AB’yi mevcut formunda tutmak için uzun dönemde AB çalışma çerçevesinin yeniden çalışılması gerekmektedir ancak önümüzdeki 12 ay boyunca hiçbir ülke parasal birlikten ayrılmasa bile böyle bir süreç yıllar sürer.”

Çin para birimi politikası – neler yeni?

Çin para birimi politikası kapsamında görüşlerini açıklayan ünlü analist, ”Çin rejiminin ülkenin ekonomik kaderini kontrol edebileceğini düşünmeyi sevdiğini biliyoruz, ama devam eden zorunlu GSYİH büyümesi için karşı gelinmeyen ve kesin emir düşünüldüğünde, politik seçimler daha da kötüleşiyor. Reflasyon ve hasar kurtarıcılar, yorucu bir tüketim odaklı ekonomiye geçiş planı veya devlet tarafından işletilen verimsiz firmaları kapatmak ve mali sistemde devasa stres yaratmak? Yılın ana politik olayı, sonraki beş yılın kilit liderliğini oluşturan önemli bir politik olay olan Ekim ayındaki Merkezi Komite Genel Kurulu olacak” dedi. Ünlü analist sözlerini şöyle sürdürdü:

“O zamana kadarki varsayım, önümüzdeki yıl boyunca CNY’nin nazik düşüşünün devam edeceğidir (düşük CNY Çin’in son yıllarda yarattığı muazzam borç yükünden kendisini sıyırmak için seçtiği daha az zahmetli çıkış yollarından biridir). Ama giderek açıkça anlaşılmaktadır ki CNY’deki bu yavaş ezilme sermaye uçuşu sorununu azdırıyor, çünkü parayı ülke dışına çıkarmak isteyenler yarınki fiyatın bugünkü fiyattan düşük olacağını bilerek tahtaya bir çizik atıyorlar. Çin’in politik seçimi büyük adımlı bir devalüasyon olursa bunun için tehlikeli dönem Çin yeni yıl tatilinden hemen sonra olacaktır (bu yıl ay yılı 28 Ocak’tadır, çok sonra yapılacak parti genel kurulundan öncedir). 2016 sonunda uygulanan ve giderek sıkılaşan sermaye kontrolleri kontrolü sağlamak için kendi başlarına bir araç mıdır yoksa büyük bir devalüasyonun arka plan çalışmasını mı oluşturuyor? Manşetimizdeki soruyu başka bir soruyla cevaplayabilir miyiz? Hayır, ama Çin dramatik devalüasyon seçeneğini tercih ederse döviz politikası 2017’de büyüyebilir.”

Japon yeni BoJ’nin yeni getiri eğrisi kontrol politikasına nasıl dayanabilir?

Japonya Bankası’nın Eylül’de açıklanan yeni getiri eğrisi kontrol politikası, tamamen şans eseri olarak faiz oranlarındaki artışla aynı döneme denk gelmişti diyen John Hardy açıklamalarına şöyle devam etti:

“Bu yüzden Japon yeni 2016 ticari konularının merkez üssündeydi. ABD seçimlerinden sonra faiz artışıyla birlikte daha da perçinlenen şanslı zamanlama, Japonya’nın tahvil gelirinin en azından 10 yıllık JGB’lere kadar sıfırın çok yukarısına çıkmayacağı anlamına gelir ve bu da dünyanın geri kalanındaki tahvil gelirlerindeki artışın Japonya’nın tahvil geliri yerine Japon yeniyle karşılanacağı demektir. Bu yüzden 2017’de yen için alt sınır belki de tahvil gelirleri global olarak zirve yaptıktan ve tekrar düştükten sonra (bu olursa) belirlenecektir.“

“İzlenecek bir başka faktör de Japonya’nın enflasyon düzeyleri ve hükümetin mali canlandırmaya olan bağlılığıdır. Japonya Bankası’nın yeni politikası temelde Japonya Bankası’nın bilançosunun kontrolünü hükümete devrediyor ve bu da teorik olarak temel unsurun canlanmasını geliştirebilir. Ama yenin hızla zayıflamasıyla birlikte Japonya’daki yeni mali canlandırma önlemleri baskısı enflasyon artmaya başladıkça azalabilir, bu yüzden başbakan Shinzo Abe, üçüncü politika oku (reformlar) veya daha fazla canlandırmaya güvenemeyebilir. Abe hükümetinin BoJ’nin YCC ile QQE’sinin tam etkilerini fark etme konusundaki çekingenliği Japonya’nın gerçek oranlarının başka yerlerdeki kadar negatif olmadığı ve JPY için bir nebze destek sağlayabileceği anlamına gelebilir.“

Sterlin dibe indi mi ve ağır Brexit riskleri tamamen fiyatlandırıldı mı?

“Eğer sterlin 2016 sonunda dibe vurmadıysa, 2017’de vuracaktır. Evet, çok sayıda Brexit tehlikesi vardır ama her şeyin bir fiyatı olduğunu ve sterlinin 2016’nın dramatik olaylarından dolayı ciddi oranda değer kaybettiğini unutmamalıyız. Bu yılın AB politik takvimine ve bunun doğurduğu potansiyel Euro zayıflığına bakarsak, sterlinin tek para birimi karşısında düşük dönemini yaşamış olduğunu düşünebiliriz. Bizi bekleyen bu yılda Avrupa’daki “popülist başkaldırı” nın küçük bir yan hasara yol açtığını görsek de, muhtemel yeni Fransız başkanı Fillon genel olarak İngiliz hayranı olarak biliniyor ve AB Komisyonu’nu para desteğini reforme etmesi yolunda eleştiriyor. Birleşik Krallık’ın uzun dönemli yapısal açıkları yeterli şekilde çözülmese bile Kanal’da esen dostane rüzgarlar, makul bir Brexit anlaşması beklentisinden dolayı sterlinde mucizeler yaratabilir (gerçi bunun sonuca ulaşması ve uygulanması sonsuza kadar sürebilir). ABD dolarının karşısında, yılın başlarında GBP/USD’de yeni düşük seviyeleri görüp görmeyeceğimizden emin değiliz.”

Diğerleri açısından:

CHF – endişe verici 2017 AB politik takviminde EUR/CHF oranının düşük kalması ve İsviçre Ulusal Bankası’nın savunmasına devam etmesi için baskıları görmeye devam edebiliriz. EUR/CHF’nin sert bir şekilde yükselmesi ve CHF’nin “normalleşmesi” için AMB’nin AB enflasyonunu normalleştirirken QE tünelinin sonunda bir ışık yakması veya bazı yeni, beklenmedik politik SNB tedbirleri alması gereklidir.

AUD, CAD ve NZD – mal değiş tokuşunda değeri düşmeyen paralar 2016’da vasat bir performans gösterdi, yılın başlarında emtia fiyatları sabitlendiği ve hatta bazı yerlerde yükseldiği için düşük seviyelerden ciddi destek aldı. Yılın sonraki dönemlerinde Trump’ın canlandırma beklentisi ve Opec’in petrol fiyatlarını yükseltmek için başarılı hamlesi, CAD’i zıt oranda güçlendirdi. Reflasyon konusunda bazı çapraz kurlarda (örneğin JPY ve EUR karşısında) 2017 başında daha fazla göreceli esneklik olabilir ama 2017 ilerledikçe bu konuda karşı rüzgarlar kuvvetlenecektir. Çin para birimi politikasından ve Avustralya’nın kredi patlamasının iflasa doğru gitmesinden dolayı özellikle AUD ve NZD’de yüksek risk görüyoruz. CAD kredi döngüsüne benzer şekilde açılmıştır, daha güçlü bir USD’ye maruz kalması ve Trump beklentisi yüzünden en azından yılın başlarında mal değiş tokuşunda değeri düşmeyen paraların göreceli şekilde daha iyi performans sergilemesine şahit olabiliriz.

NOK ve SEK – İskandinav para birimleri geçmiş normlara göre nispeten daha ucuz kalsa da 2017’ye girerken çok daha adil bir şekilde değerlendi. Hepsini düşündüğümüzde, genelde sıradan performanslar olsa da yüksek performansa karşı Euro’ya ve belki AUD ve NZD’ye bakarız (tuhaf bir eşleştirme olsa da). EURSEK 2016 sonu itibariyle toparlanma gücünü yitirebilirdi ve İsveç maliye bakanlığı, merkez bankasından radikal para politikası programının mali kararlılığa getirecek riskleri dikkate almasını isteyen sert yorumlar yaptıktan sonra Riksbank’ın agresif barışçıllığı politik etkileri üstlendi.

EM: Yükselen piyasa para birimleri 2016’daki karışık durumun ardından EM odağına göre 2017’de yine karışıklık gösterecek gibidir. Güçlü ABD doları, dolara duyarlı yükselen piyasa para birimlerini (zayıf USD yıllarında yoğun olarak dolar bazında borçlananlar) yılın başında baskı altında tutacaktır. Valüasyon açısından, piyasalar 2016’da kurunun yanında yaşı da yaktıktan sonra geçen yıl büyük oranda bir “sıfırlama” yılıydı. Yükselen Asya, 2016 sonundaki gelişmelerin devamı ve bölgesel olarak en fazla baskıyı yaşayabilir. Yılın ilk dönemlerinin ötesinde reflasyon ticaretine çok güvenmediğimizden dolayı, emtiaya bağlı para birimleri uzun dönemde çok iyi bir durumda olamayacaktır.

EKONOMİ AJANDASI